债市“资产荒”持续 下半年行情如何演绎？

　　中国信托业协会最新数据显示，受一季度股票市场调整影响，证券投资信托中投向股票的规模环比下降9.66%，投向基金的规模环比略增0.41%；而债券市场由于利率下行、部分基础产业的非标融资转为债券投资等因素影响，得到更多信托资金的配置，债券投资信托规模环比增长10.78%。

　　另一方面，记者了解到，信用债投资需求增加，主要是银行理财和债券型基金等典型资管产品的债券配置需求较大。这也是城投债结构性“资产荒”的原因之一。

　　业内人士认为，债市“资产荒”下可选品种稀缺，由于常规信用品利差已度过压缩周期，经济虽然复苏在望，但对实体企业传导仍迟缓，这也给直接参与产业债券带来了难度。建议可以继续关注区县层级城投、金融次级债以及复苏中的龙头地产债。

　　城投债结构性“资产荒”

　　记者注意到，5月份以来，新发行城投债出现结构性的“资产荒”现象，一方面是市场对强区域、中高等级城投债的追逐不断加强，优质发行人的发行利率不断下降；另一方面市场资金也出现一定的信用下沉，部分较弱资质城投新发债券也受到追捧。

　　据华安证券统计，2022年以来城投债整体平均认购倍数为1.33倍，其中1-4月平均认购倍数为1.22倍，5月份平均认购倍数已升至2.61倍；从典型城投债来看，年内已有10只城投债认购倍数超过10倍，其中有5只发生在5月。

　　例如，江苏大丰海港控股集团有限公司发行的“22大丰海港CP002”、镇江交通产业集团有限公司发行的“22镇江交通MTN003”、兴化市城市建设投资有限公司发行的“22兴化城投SCP003”、泰州华信药业投资有限公司发行的“22泰华信CP001”等有效认购倍数均超过20倍，最高达60倍。

　　中诚信托投资研究崔继培认为，造成这种现象的原因在于阶段性供需失衡，在城投债供应偏紧而市场资金充裕的情况下，能够满足金融机构风险-收益匹配的城投债投资标的供不应求，这对信托公司开展城投债投资业务提出了更高要求。

　　供给方面，记者从业内人士处了解到，5月也是发债的传统“小月”。从近五年来看，5月均为年内发行最低或仅高于过年月份的次低。

　　中诚信托数据显示，5月城投债供给环比大幅减少，发行、偿还及净融资规模环比分别下降54.22%、41%和89.24%。

　　整体来看，5月城投债供给显著下降，一是由于城投债发行延续了去年以来整体偏紧的监管基调；二是由于在城投债一级发行热度攀升、信用利差整体下行的过程中，优质发行人主动取消发行以等待更低发行利率，也造成供给的偏紧。

　　可关注区县级城投债

　　资产配置方面，可以看到，年初以来在权益市场出现一定程度震荡的情况下，从表现上看，权益产品、雪球结构期权产品甚至“固收+”产品的业绩均出现了一定的波动，但债券及债券基金表现较好。

　　与此同时，随着市场风险偏好显著下行，部分市场资金从权益资产及权益类产品撤出，流向债市及债券型基金。

　　另一方面，记者了解到，信用债投资需求增加，主要是银行理财和债券型基金等典型资管产品的债券配置需求较大。以银行理财为例，银行理财规模较大，且大部分配置高等级信用债。这也是城投债结构性“资产荒”的原因之一。

　　中信证券联席首席经济学家明明表示，近期市场关注点集中于6月地方债的超量供给是否导致债市回调，而当前已过三分之二，市场表现仍然坚挺。不得不考虑的一个现实问题是，如果地方债如期发完，下半年债市供给似乎后劲不足，预支明年额度亦或者发行特别国债或会提上日程，但缺资产问题实际并未消散。

　　明明进一步指出，不排除基准利率开启未跌先涨行情。债市资产荒下可选品种稀缺，由于常规信用品利差已度过压缩周期，经济虽然复苏在望，但对实体企业传导仍迟缓，这也给直接参与产业债券带来了难度。建议可以继续关注区县层级城投、金融次级债以及复苏中的龙头地产债。

　　中信证券认为，整体上看，各等级城投债均处于下行趋势，而区县级城投债信用利差相比省市级城投债下降幅度更为明显。2022年上半年，县域基建政策出台后，承担县域基建职能的城投将更为受益。

　　“借着县域基建政策的东风，我们继续认为川渝、湘鄂、皖黔等地城投主体值得挖掘超额收益，更具有投资性价比。”中信证券方面进一步指出。

　　一方面是县域政策促进这些地区更好地融入邻近城市群，基建发展空间大，另一方面这些地区的信用资质普遍较低，有更大的超额收益可以挖掘，更具有吸引力。

　　注意防范信用风险

　　金乐函数信托分析师廖鹤凯在接受《国际金融报》记者采访时表示，城投债方面，目前正常情况下，金融机构的单一标的的产品不论是公募债还是私募债，不论有没有抵押物都基本能达到预期收益率，虽然向净值化转型，但本身还是固定收益类的产品，对于投资者来说，还是有较高稳定预期的投资品种。

　　廖鹤凯告诉记者，今年下半年基础产业信托展业空间还是很大的。一方面，因为疫情限制的业务会逐步回归，随着政策面的利好和基建的回暖，平台公司的融资需求会有所释放，虽然面临其他金融机构的竞争压力，信托公司的展业空间依然会得到较好支撑。

　　“而比券商、基金更灵活的操作模式、交易结构组合，也让信托公司在展业方面体现出自身的独特优势。”廖鹤凯进一步指出。

　　中诚信托方面认为，应密切关注并防范城投债信用风险。一方面，要对城投债券投资的信用下沉保持审慎。本轮城投债资产荒中，部分机构或资金出现了一定的下沉，尤其是高认购倍数涉及的发行主体。

　　“参考2016年经验，一轮资产荒结束后，如再融资不畅，涉及过度融资的企业或过度下沉的个券容易出现信用风险。所以，需密切关注后续城投融资政策的变化和对于弱区域甚至弱资质主体的支持政策，同时对城投债投资下沉保持审慎。”崔继培表示。

　　另一方面，受季度末因素影响，市场可能会出现一定波动，应密切关注城投债投资相关信用风险。此外，已有机构预期目前已处于“资产荒”后期，如政策出现超预期调整，可能也会导致高估值债券的风险抬升。

　　“因此，近期建议采取中短久期防御底仓策略，下沉时需注意防范信用风险，如对估值不敏感的中长期资金也可选择到期收益率较高的中长期高等级信用债。”中诚信托方面表示。

（文章来源：国际金融报）